|
| | | | Проблемы современной экономики, N 3 (27), 2008 | | | | ЭКОНОМИКА, УПРАВЛЕНИЕ И УЧЕТ НА ПРЕДПРИЯТИИ | | | Каменев К. А.
аспирант кафедры экономики предприятия и предпринимательства экономического факультета Санкт-Петербургского государственного университета
| |
| | | | | В данной статье раскрываются основные отличительные особенности зарождения рынка слияний и поглощений в России по сравнению с западными странами. В статье выделяется четыре ключевых этапа этого процесса и обосновывается прогноз развития рынка слияний и поглощений в России на ближайшую перспективу | | Ключевые слова: слияние, поглощение, фондовый рынок, привлечение финансирования, банкротство, экономический цикл |
Многие ведущие западные экономисты изучают цикличность процессов слияний и поглощений (M&A). Среди большинства из них уже сформировалась устойчивая теория о цикличности рынка, его волнообразном характере, которая подкрепляется и мировой статистикой, и статистикой США, как локомотива мировой экономики. При этом относительно мало изученным остается вопрос о закономерностях динамики российского рыка M&A, их соответствия тем процессам, которые происходят на мировом рынке M&A. Интересно выяснить, присутствуют ли на нем особенные, отличные от западной практики мотивы, существуют ли специфические факторы, определяющие движение этого сегмента российского рынка на современном этапе.
Основная уникальность российского рынка заключается в том, что всего за несколько лет он прошел эволюцию от первых единичных локальных сделок к большому количеству трансграничных слияний и поглощений, в которых на стороне спроса выступают российские компании.
Отметим, что на основании существующих данных о динамике российского рынка слияний и поглощений, пока не представляется возможным определить какую-либо циклическую закономерность. Это связано с тем, что с момента его становления развитие этого рынка происходило исключительно по нарастающей (см. рис. 1). Так, с 1999 по 2007 г. – за 9 лет, рынок M&A в России вырос более чем в 30 раз.
В этой связи актуальным вопросом является определение ключевых этапов становления рынка M&A в России и предпосылок их возникновения.
Некоторые отечественные экономисты пытаются систематизировать процессы, происходившие в ходе зарождения рынка слияний и поглощений в России. Наиболее часто подобные попытки встречаются у молодых российских авторов. В частности, чуть ли не единственную систематизацию этапов зарождения этого рынка можно встретить в работах М.О. Жиленко. * и Д.В Чернышева [5]. Так, в исследовании М.О. Жиленко этапы развития рынка M&A связываются с этапами становления финансово промышленных групп. Классификация Чернышева опирается на определение ключевых дат, таких как кризис 1998 года.
Объективно сложно согласиться с подобными подходами к классификациями этапов становления данного рынка, поскольку на их основании трудно ответить на вопрос о причинах бурного развития российского рынка M&A. Множество вопросов вызывает и периодизация переломных точек в пределах изучаемого непродолжительного периода (с 1990 по 2007 г.).
Мы предлагаем выделить три ключевых этапа становления рынка M&A в России и определить границы четвертого, который начинается в настоящее время (табл. 1). | | |  | Рис. 1. Слияния и поглощения в России (1999–2007)
Источник: Dealogic // www.dealogic.com | | | Таблица 1
Этапы развития рынка слияний и поглощений в России |  |
Именно приватизация послужила тем толчком, который позволил рынку так бурно развиваться. Причем в период с 1992 по 1995 г. сделок в классическом понимании M&A не совершалось. Следующей контрольной точкой стал этап передела собственности, он происходил на фоне принятия закона о банкротстве 1998 года, который позволял достаточно легко банкротить крупные предприятия, а в период кризиса неплатежей в российской экономике это можно было делать практически с любым приглянувшимся активом.
Закон, призванный проводить своего рода естественный отбор более эффективных предприятий, превратился в инструмент агрессивного и криминального передела собственности. Парадокс ситуации заключался в том, что часто процедуре банкротства подвергались именно жизнеспособные предприятия, обладающие солидным промышленным потенциалом, пусть и испытывающие временные финансовые трудности Плохую службу здесь сыграл механизм ускоренного банкротства, запущенный постановлением С.В. Кириенко № 476 от 22 мая 1998 г., который использовался для отъема собственности у государства. Если в 1997 г., когда действовал старый Закон, в среднем по стране возбуждалось около 130 дел о банкротстве (в 1996 г. – около 80), то в 1999 г., по данным Высшего арбитражного суда РФ, это количество увеличилось до 550 – 600 дел в месяц [7]. Нередко процедура банкротства приводила к ликвидации крупных предприятий, являвшихся единственными производителями уникальной продукции.
Следующей переломной точкой стал закон о банкротстве 2002 г., который прекратил безнаказанные попытки рейдеров использовать легальные рамки закона о банкротстве для целей захвата предприятия. На этом фоне стало развиваться корпоративное законодательство, окончательно сформировались финансово-промышленные группы, которые и послужили дальнейшим локомотивом роста российской экономики. Стремительное развитие фондового рынка, наряду с ростом цен на все сырьевые товары, способствовали ускоренному росту благосостояния российских компаний, что не могло не повлечь за собой их развития при помощи M&A. Интересно проследить, что, например, капитализация ГМК «Норильский Никель» выросла в 14 раз (с 4 млрд. долл. в 2002 до 55 млрд. долл. в 2007г.), причем основную роль в приросте капитализации сыграли успешные сделки M&A [4].
Пионерами процессов слияний и поглощений в России оказались компании нефтяной и нефтеперерабатывающей промышленности, являясь классическим примером вертикального типа слияний. Подобные слияния помогли решить не только производственные задачи, но и создали предпосылки для обеспечения конкурентоспособности российских компаний на мировом рынке. Примером может служить образование холдинга «ЛУКОЙЛ», создавшего единую технологическую цепочку от добычи нефти до продажи бензина конечному потребителю по всему миру.
Еще одной отличительной чертой российских слияний и поглощений того времени являлась их сильная связь с процессами, происходившими в политической сфере. Большинство из них выражало политические интересы либо местных администраций, либо других уровней власти, в этих условиях о стремлении к достижению приоритетной цели в рыночной экономике – увеличению благосостояния акционеров – тогда не могло быть и речи. Как правило, подобные сделки идут вообще вразрез с интересами акционеров. К сожалению, и по сей день это одна из основных отличительных особенностей M&A процессов на современном российском рынке.
Давать какую-либо достоверную статистику по сделкам 1994–1999 гг. не берется ни одна уважающая себя аналитическая компания, специализирующаяся на рынке M&A. Это связано с тем, что оценка масштабов российского рынка слияний и поглощений во многом зависит от выбранного методологического подхода. Большинство сделок по покупке активов в 90-е годы осуществлялось в рамках приватизации. Лишь к концу последнего десятилетия XX века появились слияния в традиционном смысле.
Этап 2003–2007 гг., условным началом которого можно считать принятие нового закона о банкротстве, а также ряда других законов, касающихся корпоративного права, характеризуется стремительным ростом российского рынка слияний и поглощений. Формы и методы осуществления слияний и поглощений в современной России сформировались под влиянием опыта Западной Европы и США, и сочетают признаки, характерные для этих государств, с поправкой на специфику ведения бизнеса в России.
Во-первых, это преобладание горизонтальных слияний и поглощений. Налицо укрупнение бизнеса и концентрация производственных мощностей в большинстве отраслей – в первую очередь, нефтегазовой, металлургической, телекоммуникационной. В условиях, когда рынок достигает насыщения, основным направлением его развития становится M&A. Такая ситуация сложилась, например, на региональных рынках сотовой связи, где федеральные компании вытесняют местных конкурентов.
Во-вторых, консолидация активов с использованием слияний и поглощений идет в реструктурированных отраслях российской экономики – от нефтегазовой (например, приобретение «НК «Русснефть» пакетов акций ОАО «Саратовнефтегаз» и ОАО «Орскнефтеоргсинтез») до розничной торговли – (слияние Pyaterochka Holding N.V. и Перекрестка).
В-третьих, следует назвать высокую долю участия государства в сделках M&A. По данным журнала «Слияния и поглощения», в 2007 г. доля сделок по продаже частных компаний государственным составила 35 % от общей суммы российских сделок M&A. По оценке KPMG, сделки с государственным участием составили в прошлом году 80% от общего объема крупных сделок (стоимостью свыше 1 млрд. долл.) [6]. Государство продолжает устанавливать контроль над финансовыми потоками крупных российских компаний.
В-четвертых, в современной практике российских M&A практически отсутствуют случаи недружественного поглощения на фондовом рынке, подразумевающие публичное предложение акционерам по покупке акций, находящихся в свободном обращении.
Мировой кризис ликвидности, вызванный ипотечным кризисом в США, существенно повлиял на сокращение мирового рынка M&A. Однако данная ситуация пока не затрагивает российскую экономику. По прогнозам экспертов, текущий кризис в США в его современной форме для России не опасен [3]. С точки зрения развития российского рынка M&A, это является неоспоримым преимуществом, поскольку отечественный рынок сейчас все еще находится на своей начальной стадии развития, и не очень тесно интегрирован в мировую экономику. Именно это позволяет рынку развиваться благодаря исключительно внутренним факторам.
На рис. 2 представлен прогноз развития российского рынка слияний и поглощений на среднесрочную перспективу, основанный на следующих предпосылках:
– В ближайшее 5 – 7 лет цены на нефть, по крайней мере, не опустятся ниже 80 долл. за баррель (это обусловливает экономическую целесообразность добычи глубоко залегающей и трудно извлекаемой нефти).
– В России будет и дальше происходить консолидация различных отраслей народного хозяйства (в частности, машиностроения, сельского хозяйства, ЖКХ, СМИ и т.п.), где важную роль будет играть государство.
– В течение последующих пяти лет корпоративное законодательство в России будет приведено в соответствие с мировым, что позволит существенно сократить транзакционные издержки при трансграничных слияниях.
– Большинство российских компаний будут вести финансовую отчетность по международным стандартам, что даст отечественным компаниям дополнительные возможности для кредитования (что характерно для сделок LBO).
– На 2009–2010 гг. в России придется пик IPO, что даст компаниям большое количество финансовых ресурсов, которые они могут потратить на новые приобретения.
Описанные выше предпосылки дают возможность с достаточной степенью точности прогнозировать развитие российского рынка слияний и поглощений. Вопреки негативным тенденциям, сложившимся на мировых рынках, сырьевая ориентация российской экономики в ближайшие 3 года позволит рынку расти на 10–15% в год, после чего темпы роста отечественного рынка M&A приблизятся к мировым. Однако, нет ни одного основания утверждать, что в течение ближайших лет Россия может влиться в мировую экономику до такой степени, чтобы на рынке российских M&A начали проявляться циклические тенденции, присущие мировой экономике. | | |  | Рис 2. Прогноз развития российского рынка M&A
Рассчитано по: Dealogic // www.dealogic.com |
Поэтому можно утверждать о текущей разнонаправленности развития рынков M&A в России и в мире. Очевидно, что растущая российская экономика будет играть все большую роль в процессе формирования мировых рынков. Однако все еще недостаточное развитие российского фондового рынка и его отдаленность от процессов M&A делает российский рынок слияний и поглощений практически независящим от общемировых тенденций.
В 2007 г. российский рынок слияний и поглощений составлял 4% от мирового. Согласно представленному прогнозу, через 5 лет Россия будет играть серьезную роль на мировом рынке слияний и поглощений. Доля нашей страны может достигнуть уровня 8% от общего мирового рынка, что нам представляется вполне оправданным, учитывая общие позиции экономики России и место страны в мировой политике.
Тем не менее, нельзя отрицать, что в недалеком будущем произойдет вливание России в общемировые тенденции. Иначе говоря, волнообразный характер развития рынка неизбежен. Однако для этого должны произойти структурные кризисы экономики, время и характер протекания которых соответствовали бы общемировым кризисам. Это представляется возможным после вступления России в ВТО.
Поскольку текущий ипотечный кризис в США значительно уменьшил объемы M&A по всем развитым странам, на восстановление объемов рынка до уровня 2006 г. необходимо более 5 лет. Но, как было показано выше, эта тенденция не коснулась России. Однако нельзя отрицать того, что ситуация на финансовых рынках ухудшилась, компаниям стало труднее занимать деньги, а значит, рост издержек на реализацию схемы LBO, которая чаще всего применяется как в мире, так и в России может оказаться причиной отказа компаний от ряда крупных сделок.
Тем не менее, российские компании находят возможность привлечения дешевых источников финансирования. Причем, если ранее это были западные банки, сейчас часть средств привлекается в отечественных банках, таких, как Сбербанк и ВТБ.
Рынок M&A в России имеет большой потенциал роста и остается весьма привлекательным для местных и иностранных инвесторов. Помимо благоприятной экономической конъюнктуры на внутреннем рынке и высоких цен на минеральные ресурсы, росту сделок M&A в России будут способствовать международные рынки капитала. Заметным источником финансовых ресурсов станут процессы IPO.
Роль государства в ближайшее время будет только усиливаться. Однако это несет в себе и положительные моменты, такие как совершенствование корпоративного законодательства, что в свою очередь должно сказаться на сокращении корпоративных конфликтов по поводу собственности на капитал.
Проанализировав основные этапы зарождения рынка и современную ситуацию на нем, можно определить основные черты рынка M&A в России:
1. Преобладание горизонтальных сделок на современном этапе, против вертикальных слияний на начальном.. Это означает, что в большинстве отраслей полным ходом идет укрупнение бизнеса. В первую очередь, данная тенденция касается нефтегазовой и металлургической отраслей, которые, видимо, еще долго останутся лидерами на рынке M&A.
2. В последнее время в России происходят конгломератные слияния. Например, горнодобывающая компания «Мечел» в настоящее время состоит из трех, практически равных по размеру бизнесов: угольного, сталелитейного и металлургического.
3. Негативной структурной особенностью российского рынка M&A является, то, что технологичные отрасли, такие как машиностроение, электроника, информационные технологии, существенно отстают от лидеров в данной области, что лишний раз свидетельствует об ориентации российской экономики на производство сырья.
4. Ярко выраженная сырьевая ориентация экономики отражается и на сумме сделок M&A. Финансовые возможности нефтяников и металлургов привели к их абсолютному лидерству по данному показателю.
5. Такой цивилизованный тип сделок, как MBO, остается в России достаточно редким явлением, что свидетельствует о недостаточной роли менеджеров на рынке M&A.
6. Слияния стали приобретают в большей степени стратегический характер, имеют более цивилизованные формы, что, безусловно, является положительной тенденцией. Следствием этого становится рост количества региональных и международных сделок, снижение числа враждебных захватов.
7. Крупнейшие российские компании приобретают все больше активов за рубежом. Некоторые стремятся расширить ресурсную базу, другие – получить выход на новые рынки, в том числе, на рынки соседних стран СНГ для обеспечения дальнейшего роста.
8. Происходит усиление роли государства на рынке M&A.
9. Международные и внутренние рынки капитала играют все большую роль в финансировании приобретений. Расширились возможности привлечения капитала путем выпуска акций и облигаций. Заметным источником финансовых ресурсов стали публичные размещения акций.
Развитие национальных особенностей экономики России формирует отдельный путь российского рынка слияний и поглощений, который в ближайшее время не будет подвержен мировым волнообразным колебаниям. |
| |
|
|
