Logo Международный форум «Евразийская экономическая перспектива»
На главную страницу
Новости
Информация о журнале
О главном редакторе
Подписка
Контакты
ЕВРАЗИЙСКИЙ МЕЖДУНАРОДНЫЙ НАУЧНО-АНАЛИТИЧЕСКИЙ ЖУРНАЛ English
Тематика журнала
Текущий номер
Анонс
Список номеров
Найти
Редакционный совет
Редакционная коллегия
Представи- тельства журнала
Правила направления, рецензирования и опубликования
Научные дискуссии
Семинары, конференции
 
 
 
Проблемы современной экономики, N 3 (39), 2011
НАУЧНЫЕ СООБЩЕНИЯ
Харченко Л. П.
доцент кафедры финансов и банковского дела Санкт-Петербургского государственного инженерно-экономического университета,
кандидат экономических наук


Классификация механизмов, обеспечивающих функционирование и развитие инвестиционных фондов в России
В статье рассмотрены вопросы, касающиеся классификации механизмов, участвующих в функционировании и развитии инвестиционных фондов. Автором кратко охарактеризованы механизмы каждой выделенной группы. Особое внимание обращено на механизмы, требующие дальнейшего совершенствования. Автор приходит к выводу о существенной роли механизмов функционирования и развития инвестиционных фондов в обеспечении нового качества рынка инвестиционных фондов для всех участников, его доступности для инвесторов и эффективности для национальной экономики
Ключевые слова: инвестиционный фонд, инвестор
УДК 336.714; ББК 65.9(2)-56

Введение
Развитие инвестиционных фондов в России является актуальной задачей и может осуществляться либо эволюционно (естественным путем), либо целенаправленно (управляемое развитие). Последний случай соответствует реализации комплекса проектов развития. Инициативы по реализации проектов развития могут исходить как от государства (в лице регулятора финансовых рынков), так и от профессиональных посредников в сфере инвестиционных фондов (управляющих компаний).
Развитие невозможно без использования эффективных организационно-финансовых и институциональных механизмов. Отметим, что понятие механизма, используемое в экономических исследованиях, заимствовано из технических наук, т.к. позволяет описывать экономические процессы в их взаимодействии. Согласно самому общему определению, механизм — «система, устройство, определяющее порядок какого-либо вида деятельности» [3, с. 283].
По нашему мнению, механизмы функционирования и развития паевых инвестиционных фондов — это экономические формы осуществления деятельности, направленной на развитие инвестирования посредством инвестиционных фондов, включающие в себя совокупность рычагов ее стимулирования и регулирования, а также методы.
В настоящей статье решается задача классификации различных механизмов, участвующих в функционировании и развитии инвестиционных фондов. Эти механизмы должны быть нацелены на решение главных задач: обеспечения нового качества финансового рынка в сегменте инвестиционных фондов для всех его участников (рынка инвестиционных фондов), его доступности для инвесторов и эффективности для национальной экономики.
Качество рынка инвестиционных фондов, на наш взгляд, может характеризоваться многообразием финансовых инструментов, доступных инвесторам инвестиционных фондов; объемом базы инвесторов — как отечественных, так и зарубежных; уровнем развития законодательства в сфере инвестиционных фондов и финансовых рынков в целом, уровнем развития институтов в стране и т.п.
Доступность рынка инвестиционных фондов предполагает широкое развитие дистрибуции инвестиционных паев паевых инвестиционных фондов — посредством дальнейшего развития агентских сетей, финансовых супермаркетов, биржевых механизмов и пр., что позволяло бы инвестору в любой географической точке страны приобретать и предъявлять к погашению инвестиционные паи широкого спектра инвестиционных фондов.
Эффективность рынка инвестиционных фондов для национальной экономики означает реализацию инвестиционными фондами функции трансформации сбережений в инвестиции.
Следовательно, в качестве основных принципов управления развитием инвестиционных фондов в России должны использоваться следующие три, а именно, повышение:
— качества (рынка инвестиционных фондов);
— доступности (рынка инвестиционных фондов);
— эффективности (рынка инвестиционных фондов).
Соответственно, главными направлениями совершенствования функционирования инвестиционных фондов в России являются следующие:
— управление качеством;
— управление доступностью;
— управление эффективностью.
Эти три ключевых направления являются основными критериями эффективности развития инвестиционных фондов.
Эволюционный механизм.
Примером эволюционного механизма может служить механизм притока инвесторов в открытые и интервальные паевые инвестиционные фонды вследствие улучшения конъюнктуры рынков капитала.
Действие механизма притока инвесторов вследствие улучшения конъюнктуры рынков капитала основано на следующих взаимозависимостях: рост цен производителей промышленных товаров воздействует на динамку инвестиций в основной капитал; рост макроэкономических показателей (инфляции, объема инвестиций в основной капитал), ускорение темпов роста промышленности являются основой для формирования на рынке акций растущего тренда.
Резкий рост капитализации рынка акций вследствие улучшения макроэкономических индикаторов является сигналом для инвесторов вкладывать средства в инструменты рынка ценных бумаг — самостоятельно или через фонды коллективных инвестиций. Т.о. происходит формирование притока средств инвесторов в открытые и интервальные паевые инвестиционные фонды.
В случае ухудшения макроэкономических индикаторов происходит замедление экономического роста, что побуждает инвесторов выходить из инструментов рынков ценных бумаг. Как следствие, формируется отток средств инвесторов из открытых и интервальных паевых инвестиционных фондов.
На фоне улучшения макроэкономических показателей и роста капитализации рынка акций происходит вовлечение инвесторов, не использующих ранее ценные бумаги инвестиционных фондов, как инструмент инвестирования, в фонды коллективного инвестирования, поскольку при благоприятной конъюнктуре рынка предпочтения инвестора в координатах «риск-доходность» сдвигаются: инвестор становится готовым за большую доходность платить большим риском. Таким образом, происходит распространение правил инвестирования в открытые и интервальные паевые инвестиционные фонды среди новых инвесторов. Как следствие, происходит расширение институциональной базы коллективных инвесторов.
Управляемые механизмы
Институциональные основы инвестиционных фондов предусматривают, что государство осуществляет регулирование и надзор в сфере инвестиционных фондов, управляющие компании управляют имуществом фондов, организации учетной инфраструктуры осуществляют учет и хранение активов, а также фиксируют владельцев инвестиционных паев, независимый оценщик проводит оценку объектов, входящих в состав имущества фонда, агенты занимаются привлечением инвесторов в фонды. Перечисленные нами субъекты рынка инвестиционных фондов обеспечивают его функционирование. Следовательно, можно выделить группы механизмов, обеспечивающих функционирование инвестиционных фондов, и эти группы будут определяться функциями, выполняемыми участниками рынка инвестиционных фондов.
Анализ институциональных основ инвестиционного фонда позволил нам выделить следующие механизмы функционирования и развития инвестиционных фондов, которые мы объединили в группы (табл. ):

Таблица
Механизмы функционирования и развития инвестиционных фондов
МеханизмыРезультат действия механизма
1. Группа механизмов регулирования и надзора в сфере инвестиционных фондов
1.1. Институциональных ограниченийУстанавливаются права и обязанности управляющей компании и всех инфраструктурных организаций, обслуживающих инвестиционный фонд; регламентируются состав, структура фондов по объектам инвестирования;
1.2. ЛицензированияУправляющая компания и инфраструктурные организации, обслуживающие фонды, действуют на основании специального разрешения — лицензии
1.3. Раскрытия информации об открытых и интервальных инвестиционных фондахОбеспечивается прозрачность и доступность информации об открытых и интервальных инвестиционных фондах для регулирующих органов и общественности
2. Группа механизмов управления инвестиционными фондами
2.1. Контроля за деятельностью управляющей компании со стороны специализированного депозитарияОбеспечивается дополнительный контроль за деятельностью управляющей компании, что служит дополнительной гарантией соблюдения управляющей компанией институциональных ограничений
2.2. Инвестиционного менеджментаОбеспечивается управление имуществом фонда с учетом институциональных ограничений по составу и структуре инвестиционного портфеля фонда и учетом притока и оттока средств инвесторов
2.3. Финансирования (для закрытых паевых инвестиционных фондов, предназначенных для квалифицированных инвесторов)Обеспечивается оптимальная структура капитала за счет траншевого финансирования и кредитования закрытого паевого инвестиционного фонда, предназначенного для квалифицированных инвесторов
2.4. Государственно-частного партнерства (для фондов венчурного инвестирования)Обеспечивается привлекательность участия инвесторов в инвестиционных проектах, подверженных высокому риску, за счет 5-%-го участия государства в этих инвестиционных проектах, реализуемых через фонды венчурного инвестирования
2.5. Биржевого обращения инвестиционных паевОбеспечивается дополнительная ликвидность инвестиционных паев
2.6. Финансового менеджментаВыявляются резервы повышения эффективности механизмов управления инвестиционным фондом
2.7. Корпоративного управления (для закрытых паевых инвестиционных фондов, предназначенных для квалифицированных инвесторов)Обеспечивается участие инвесторов в управлении инвестиционным фондом
2.8. Риск-менеджментаОбеспечивают адекватность и эффективность процесса управления рисками
2.9 СтрахованияПовышается уровень защиты инвесторов за счет страхования рисков учетных инфраструктурных организаций, рисков порчи и утраты имущества в закрытых паевых инвестиционных фондах
3. Группа механизмов управления развитием инвестиционных фондов
3.1. Привлечения инвесторов в фонды с помощью технологий маркетингаОбеспечивается дополнительный приток инвесторов в инвестиционные фонды
3.2. Повышения финансовой грамотности населения
3.3. Дистрибуции ценных бумаг инвести-ционных фондовОбеспечивается регионализация рынка инвестиционных фондов
3.4. Импорта институтовСовершенствуется нормативно-правовая база в сфере инвестиционных фондов; появляются новые разновидности инвестиционных фондов по объектам инвестирования
3.5. Интеграции (пока отсутствуют)Призваны расширить институциональную базу инвесторов, перечень доступных объектов инвестирования
3.6. Компенсационные (пока отсутствуют)Призваны обезопасить инвесторов от неспекулятивных рисков мошенничества, халатности, утери документов и пр., способствуют укреплению доверия к финансовым посредникам
Источник: составлено автором

Дадим краткие характеристики механизмов каждой группы. Отметим при этом, что наша классификация механизмов впоследствии будет дополняться — как за счет неидентифицированных к настоящему времени механизмов, так и за счет появления новых.
Мы включили три механизма в группу механизмов регулирования и надзора в сфере инвестиционных фондов. Механизмы лицензирования и раскрытия информации не требуют пояснения ввиду распространенности среди других финансовых институтов, в частности, коммерческих банков. Механизмы институциональных ограничений, под которыми обычно понимают формальные и неформальные правила, регламентирующие поведение экономических агентов при проведении рыночных трансакций, жестко регламентируют деятельность всех участников рынка инвестиционных фондов, что делает процесс инвестирования в инвестиционные фонды понятным и предсказуемым.
Наличие жестких институциональных ограничений по составу и структуре портфелей российских паевых инвестиционных фондов необходимо для защиты интересов инвесторов в условиях недостаточно развитых неформальных институтов в сфере финансовых рынков. Однако их следствием является вынужденная замена активов в портфеле, зависимость стратегии управления портфелем от необходимости поддержания определенных пропорций активов в портфеле, меньшее количество активов в портфеле лучшего инвестиционного качества, чем это могло бы быть обусловлено экономической целесообразностью [4]. По нашему мнению, механизм институциональных ограничений по составу и структуре активов в портфелях инвестиционных фондов требует своей корректировки с учетом взаимосвязи его с механизмами управления инвестиционными фондами.
Группа механизмов управления инвестиционными фондами самая многочисленная. Механизм контроля за деятельностью управляющей компании со стороны специализированного депозитария резко сужает границы постконтрактного оппортунизма управляющих компаний (поведения, связанного с нарушением условий контракта). Специализированный депозитарий может заблокировать любую сделку управляющей компании с активами паевого фонда, если появится сомнение в том, что сделка осуществляется в интересах пайщиков. Институт специализированного депозитария был заимствован из опыта развития европейских инвестиционных фондов и в настоящее время адаптируется к новым разновидностям инвестиционных фондов, депозитарное хранение активов которых представляет определенные сложности (например, обеспечение сохранности художественных ценностей).
Механизм инвестиционного менеджмента тесно взаимосвязан с механизмом институциональных ограничений, вследствие которых приходится корректировать стратегии управления портфелем фонда.
Механизмы финансирования, применяемые закрытыми паевыми инвестиционными фондами, предназначенными для квалифицированных инвесторов, находятся в стадии начального развития, поскольку появились вместе с возникновением в России института квалифицированных инвесторов — с декабря 2007 г. Эти механизмы тесно связаны с механизмом финансового менеджмента, с помощью которого осуществляется управление финансовыми потоками инвестиционного фонда. Именно теория финансового менеджмента позволяет оптимизировать применение финансового левериджа, который только осваивается в рамках управления имуществом закрытых паевых инвестиционных фондов, предназначенных для квалифицированных инвесторов.
Механизм государственно-частного партнерства, используемый фондами венчурного инвестирования, тесно связан как с механизмами финансирования, так и с механизмом финансового менеджмента инвестиционных фондов. Действует механизм следующим образом. Создается некоммерческая организация, являющаяся фондом содействия развитию венчурных инвестиций в малые предприятия в научно-технической сфере конкретного Субъекта Федерации (фонд развития). Оплата уставного капитала фонда развития осуществляется с помощью софинансирования из регионального бюджета на паритетных началах с федеральным бюджетом. Фонд развития проводит конкурс на осуществление деятельности по доверительному управлению будущим закрытым паевым инвестиционным фондом, в результате чего выбирается управляющая компания. В дальнейшем управляющая компания привлекает частные инвестиционные структуры, и формирует из объединенных средств венчурный фонд, предназначенный для финансирования малых инновационных предприятий на ранних стадиях развития. Поиском проектов для венчурного инвестиционного фонда занимается также управляющая компания.
Власти Субъекта Федерации, будучи стратегическим инвестором (как и остальные пайщики), могут осуществлять контроль за деятельностью управляющей компании, поскольку для фондов, предназначенных для квалифицированных инвесторов, предусмотрена возможность создания инвестиционного комитета.
Механизмы биржевого обращения паев различаются в зависимости от того, осуществляется обращение инвестиционных паев фондов, предназначенных для неискушенных инвесторов, или инвестиционных паев, предназначенных для квалифицированных инвесторов. Поскольку у последних имеется законодательное ограничение в обороте, то биржами, осуществляющими вторичное обращение инвестиционных паев, созданы специальные секции, в которых приобретать и продавать инвестиционные паи имеют право только квалифицированные инвесторы.
К сожалению, биржевые механизмы играют слабую роль в координации процессов обращения ценных бумаг инвестиционных фондов. Отсутствуют механизмы первичного размещения инвестиционных паев на бирже — по причине того, что законодательно в России инвестиционный пай признан неэмиссионной ценной бумагой.
Механизм корпоративного управления, функционирующий в закрытых паевых инвестиционных фондах, предназначенных для коллективных инвесторов, также появился с разделением инвесторов на два класса — неискушенных и квалифицированных. Появление квалифицированных инвесторов привело к некоторому ослаблению позиций финансовых посредников (управляющих компаний), поскольку они стали полноправными членами инвестиционных комитетов закрытых паевых инвестиционных фондов, предназначенных для квалифицированных инвесторов, а, следовательно, усилили свое влияние и контроль в процессах управления фондами. В связи с этим теоретический и практический интерес представляет теория коллективных действий М. Олсона, примененная к закрытым паевым инвестиционным фондам аналогично ее применению к акционерным обществам [1].
Инвесторы паевых инвестиционных фондов подвергаются, в первую очередь, финансовым и операционным рискам. Однако, существуют и другие виды риска, такие, как кредитные, риски контрагента и риски ликвидности, которые часто интерпретируются как события, которые могут ухудшить инвестиционные качества ценных бумаг. Риск ликвидности фонда реализуется в случае, когда обязательства по погашению ценных бумаг фонда не могут быть выполнены по разумной цене. Операционные риски связаны с осуществлением торговых, расчетных и оценочных процедур управляющей компанией. Возможны ошибки, связанные с человеческим фактором, либо технические ошибки.
В исследовании рейтингового агентства «Эксперт» отмечается, что риск-менеджмент как система присутствует на финансовом рынке неравномерно, и управляющие компании находятся в ситуации, когда комплексная система риск-менеджмента имеется лишь у 50–60% компаний. Авторы исследования отмечают основные проблемы финансового риск-менеджмента: неколлегиальность, нерегулярность, нехватку полномочий в сочетании с плохой регламентацией процесса [2, с. 2].
С механизмами риск-менеджмента тесно связаны механизмы страхования. И если в определенных сферах эти механизмы вполне отлажены, например, в институтах учетной инфраструктуры, или при управлении имуществом, в состав которого входят художественные ценности, то в отношении защиты иного имущества вполне могут быть применены механизмы взаимного страхования.
Третья группа механизмов — управления развитием инвестиционных фондов, по всей вероятности, в перспективе будет расширяться за счет включения в нее новых механизмов и совершенствования существующих.
Механизмы привлечения инвесторов в инвестиционные фонды с помощью технологий маркетинга могут быть разнообразными. Пример подобного механизма — активное продвижение коммерческими банками, являющимися агентами по выдаче, погашению и обмену инвестиционных паев, структурированных продуктов, предполагающих взаимообусловленное инвестирование как в паи паевых инвестиционных фондов, так и во вклады в банке. Вклады в банке имеют специальные условия и открываются по факту перечисления в паи паевых инвестиционных фондов суммы не меньшей, чем сумма вклада, и не меньше минимально установленной правилами банка суммы. В итоге инвестор получает комбинацию двух инвестиционных продуктов, которые дают ему потенциально больший доход при большем риске, чем в случае инвестирования во вклад в банке, при этом его инвестиционный риск меньше, чем в случае инвестирования всей суммы исключительно в паевые фонды. Т.о. находится промежуточное инвестиционное решение, удовлетворяющее инвестора, в результате которого новые инвесторы вовлекаются в паевые инвестиционные фонды.
Механизмы привлечения инвесторов в паевые инвестиционные фонды работают эффективнее, когда запущены механизмы повышения финансовой грамотности населения. Проблема заключается в том, что построение российского рынка ценных бумаг сопровождалось импортом формальных институтов, однако не был учтен тот факт, что в случае несоответствия формальных и неформальных институтов происходит замедление институционального развития ввиду роста несогласованности между ними, которое вызывает существенный рост издержек, сопровождающий импорт институтов. Российское население, несколько поколений которого выросло в отсутствии рынка ценных бумаг, оказалось не готовым быстро освоить правила и инструменты рынка, что потребовало комплекса мероприятий, направленных на формирование навыков и традиций инвестирования на рынке ценных бумаг. Приказом ФСФР от 24.09.2009 № 09-237-пз были приняты «Основные направления деятельности, направленной на повышение уровня финансовой грамотности населения». В результате в региональных отделениях ФСФР России появились структурные подразделения, координирующие мероприятия по повышению финансовой грамотности населения, которыми организуются экскурсии в финансовые институты, открытые форумы для населения, циклы семинаров и другие мероприятия.
Механизмы дистрибуции призваны сделать доступными ценные бумаги инвестиционных фондов. В мире сложились две альтернативные модели продажи акций инвестиционных фондов: «континентальная» — когда продажи осуществляются через розничные банки с филиалами, и «американская» — когда продажи производят консультанты в штате брокеров-банков и сети независимых консультантов. В настоящее время в России сложилась преимущественно континентальная система, которая характеризуется более высокими издержками для инвестора, по сравнению с американской системой. Паевые супермаркеты в России пока не получили широкого распространения и не обладают широким спектром ценных бумаг инвестиционных фондов. Считаем перспективным внедрение в России механизмов дистрибуции инвестиционных паев американского типа — развитие сети независимых консультантов с фидуциарной ответственностью.
Механизмы импорта институтов, в результате которых в России возникли сами инвестиционные фонды, специализированные депозитарии, как их контролеры, квалифицированные инвесторы и другие нововведения, связанные с инвестиционными фондами, дают возможность построения рынка ценных бумаг и рынка инвестиционных фондов, а также их элементов, на основе лучших практик, сложившихся в других, более развитых финансовых системах. Отмеченные нами в качестве механизмов управления развитием инвестиционных фондов механизмы интеграции и компенсационные механизмы — вполне могут быть заимствованы из западной практики и способствовать дальнейшему развитию рынка инвестиционных фондов в России.
Опыт интеграции рынков инвестиционных фондов, реализованный в странах Европы, может быть интересен для стран-участниц СНГ в поиске общей платформы для создания интегрированного рынка инвестиционных фондов, а создание компенсационных фондов на рынке инвестиционных фондов (для страхования инвесторов от неспекулятивных рисков) могли бы укрепить доверие российских инвесторов к (пока новому для них) финансовому институту.
Заключение
Выделенные нами механизмы и их группы отчасти уже сложились в ответ на запросы практики, отчасти — находятся в процессе развития (к примеру, слабо развиты механизмы дистрибуции инвестиционных фондов, практически не развиты механизмы компенсационных фондов и интеграции). Все механизмы тесно взаимосвязаны и нацелены на успешное функционирование и развитие инвестиционных фондов в России. Задача последующих исследований состоит в структуризации данных механизмов и поиске их оптимальной комбинации. Эффективное развитие будет иметь место тогда, когда и эволюционные, и управляемые механизмы функционирования и развития инвестиционных фондов, в конечном счете, обеспечат главные результаты — новое качество рынка инвестиционных фондов для всех участников, его доступность для инвесторов и эффективность для национальной экономики.
Перечисленные базовые целевые установки могут быть положены как системообразующие основания в основу концепции развития инвестиционных фондов в Российской Федерации.


Литература
1. Олсон М. Логика коллективных действий: Общественные блага и теория групп: Пер. с англ. — М.: Фонд Экономической Инициативы, 1995. — 165 с.
2. Рыбалкин Р., Митрофанов П., Самиев П. Риск-менеджмент финансовых компаний и банков: рожденный кризисом. — 26.10.2010. — официальный сайт Рейтингового агентства «Эксперт РА» // URL: http://www.raexpert.ru/ editions/bulletin/26okt2010.pdf
3. Словарь иностранных слов. — М.: Русский язык, 1982. — 608 с.
4. Харченко Л.П. Институциональные ограничения фондов коллективного инвестирования // Вестник ИНЖЭКОНа. Сер. Экономика. Вып. 7(42). — 2010. — С. 196–200.

Вернуться к содержанию номера

Copyright © Проблемы современной экономики 2002 - 2022
ISSN 1818-3395 - печатная версия, ISSN 1818-3409 - электронная (онлайновая) версия