Logo Международный форум «Евразийская экономическая перспектива»
На главную страницу
Новости
Информация о журнале
О главном редакторе
Подписка и реклама
Контакты
ЕВРАЗИЙСКИЙ МЕЖДУНАРОДНЫЙ НАУЧНО-АНАЛИТИЧЕСКИЙ ЖУРНАЛ English
Тематика журнала
Текущий номер
Анонс
Список номеров
Найти
Редакционный совет
Редакционная коллегия
Представи- тельства журнала
Правила направления, рецензирования и опубликования
Научные дискуссии
Семинары, конференции
 
 
Проблемы современной экономики, N 3/4 (19/20), 2006
ФИНАНСОВО-КРЕДИТНАЯ СИСТЕМА. БЮДЖЕТНОЕ, ВАЛЮТНОЕ И КРЕДИТНОЕ РЕГУЛИРОВАНИЕ ЭКОНОМИКИ, ИНВЕСТИЦИОННЫЕ РЕСУРСЫ
Кирюхин В. В.
аспирант кафедры бухгалтерского учета и аудита института экономики и менеджмента Сочинского государственного университета туризма и курортного дела

Инвестиционный риск в анализе инвестиционной привлекательности

На результат инвестирования влияет множество различных факторов, поэтому для принятия решения инвестору предварительно необходимо провести комплексную оценку объекта инвестирования, который может быть определен как на уровне отдельного предприятия, так и на региональном уровне.
Инвестиционный климат предприятия или региона подразделяется на две составляющие: инвестиционная привлекательность и инвестиционная активность.
Инвестиционная привлекательность является характеристикой, которая может применяться и к региону (отрасли), и к конкретному инвестиционному объекту (предприятие, финансовый инструмент). Этот параметр отражает факт соответствия данного инвестиционного объекта конкретным целям определенного инвестора.
Анализом инвестиционной привлекательности, построением рейтингов по этому показателю занимаются, как правило, банки, консалтинговые организации, авторитетные специализированные фирмы (издания). Многие из них в целях простоты расчетов и прозрачности методики при рассмотрении инвестиционной привлекательности придерживаются принципа `от обратного`. Главной задачей этих методик является измерение совокупного риска инвесторов, складывающегося из нескольких видов риска. На основании полученной информации в ходе анализа инвестиционного риска делается вывод об инвестиционном климате и привлекательности региона, отрасли, организации и т.д. Причем, понятия `инвестиционный риск` и `инвестиционный климат` представляются обычно следующим образом: чем ниже уровень инвестиционного риска, тем благоприятнее инвестиционный климат и привлекательнее инвестиционный объект.
В международной практике обычно под инвестиционной привлекательностью или инвестиционным климатом объекта (территории, региона, организации) понимается лишь совокупность некоммерческих рисков `вхождения` инвестора в данный регион или предприятие и осуществления им инвестиционного проекта. Так, компания Эксперт-РА определяет инвестиционную привлекательность региона, как взаимосвязанную оценку двух элементов: инвестиционного риска и инвестиционного потенциала.
До финансового кризиса отечественные эксперты - потенциальные и реальные инвесторы ориентировались, преимущественно, на инвестиционный потенциал, мало принимая во внимание риски. Напротив, зарубежные инвесторы всегда четко следовали за инвестиционными рисками. После 1998 г. отечественные инвесторы стали отдавать приоритет учету инвестиционных рисков, как и их зарубежные коллеги. Однако в настоящее время экспертное мнение поменялось. Как российские, так и зарубежные инвесторы, по-видимому, адаптировавшись к российской специфике инвестирования, дружно стали ориентироваться в большей мере на инвестиционный потенциал, отодвинув риски на второй план.
В то же время инвестиционный риск - неотъемлемый элемент практически любого инвестиционного процесса и его оценка лежит в основе методик определения качества инвестиционного климата и инвестиционной привлекательности. Дальнейший ход развития рыночных тенденций предугадать очень сложно, поэтому многие исследователи акцентируют внимание на оценке текущего инвестиционного риска с тем, чтобы дать инвестору представление о надежности потенциального инвестиционного предприятия.
Несмотря на очевидную значимость риска для инвестора в процессе принятия инвестиционного решения, единого мнения о месте инвестиционного риска в инвестиционном процессе пока нет. Одни исследователи склонны рассматривать инвестиционный риск как фактор управления инвестиционными ресурсами, наряду с тенденциями в сфере законодательства и изменениями реального состояния экономики, объективным финансовым состоянием контрагентов рынка. Другие исходят из предположения, что инвестиционный объект с нулевым риском (что является исключением из правила) обладает абсолютной привлекательностью для инвестора. Иными словами, оценка риска есть необходимая и достаточная информация для принятия решения об инвестировании.
Значение риска для инвестора
Формирование инвестиционной политики опирается на цели инвестора, которые, на наш взгляд, не зависят от инвестиционного риска, а являются отражением смысла существования и деятельности того или иного института (организации). При выборе стратегии, инвестор обязан учесть внешние факторы, способные оказывать влияние на результаты реализации проекта, на степень ликвидности средств в процессе его реализации и другие показатели. Инвестиционный риск может быть оценен либо опосредованно, через характеристику инвестиционного климата и инвестиционной привлекательности, либо напрямую. Таким образом, для оценки инвестиционного климата необходимо прежде оценить инвестиционный риск.
Отсутствие общепринятого понимания термина `инвестиционный риск` обуславливается неоднозначностью природы риска. Существует множество классификаций как факторов инвестиционного риска, так и его составляющих. Приведем лишь некоторые из критериев классификации инвестиционного риска: сфера проявления, характер проявления, источники возникновения, вид риска, возможность страхования, степень сложности, характер воздействия, возможные последствия, степень управляемости, возможность прогнозирования и т.д. Многообразие классификаций инвестиционного риска также связано с множеством различных проявлений риска.
Попытаемся определить некоторые виды инвестиционного риска, на которые должен обратить внимание инвестор, рассматривающий возможность вложения в определенный регион:
 Экономический (тенденции в экономическом развитии региона);
 Финансовый (степень сбалансированности регионального бюджета и финансов предприятий);
 Политический (распределение политических симпатий населения по результатам последних парламентских выборов, авторитетность местной власти);
 Социальный (уровень социальной напряженности);
 Экологический (уровень загрязнения окружающей среды включая радиационное);
 Криминальный (уровень преступности в регионе с учетом тяжести преступлений);
 Законодательный (юридические условия инвестирования в те или иные сферы или отрасли, порядок использования отдельных факторов производства).
Целесообразно объединить модели оценки инвестиционного риска в две большие группы - математические и эмпирические в силу того, что для измерения и оценки инвестиционного риска можно пойти по одному из двух путей. С одной стороны, можно сначала выделить из всего многообразия частных рисков и факторов инвестиционного риска наиболее представительные, имеющие важнейшее значение для инвестора в инвестиционном процессе, а затем определить математическое соотношение факторов риска, создав некую математическую модель. С другой стороны, можно начать с установления зависимости между всеми частными факторами риска, а затем вписать их в единую систему, измерить и дать оценку риска.
Математические модели оценки инвестиционного риска
Авторы математических моделей оценки инвестиционного риска, как правило, идут по первому пути. Это связано с невозможностью определения математических зависимостей всех факторов риска. Именно поэтому математические модели оценки инвестиционного риска в большинстве своем позволяют сделать вывод об инвестиционной привлекательности некоторых вариантов инвестирования. Во главу угла математических моделей оценки риска поставлена дилемма `риск - доходность` Г.Марковица, в 1952 г. предложившего формализацию понятий доходности и риска. Это сразу позволило перевести задачу выбора оптимальной инвестиционной стратегии на строгий математический язык. Однако риск в таком виде есть некий частный риск, риск недостижения желаемых финансовых результатов. В этой связи математическая оценка риска, на наш взгляд, может послужить лишь для определения инвестиционной привлекательности; она не отражает в полной мере риск как фактор инвестиционного климата.
Опираясь на выводы Г. Марковица, У. Шарп предложил однофакторную модель рынка капиталов, в которой впервые появился ставший знаменитым впоследствии коэффициент бета () как основная характеристика риска акций. В рыночной модели У. Шарпа общий инвестиционный риск состоит из индивидуального и рыночного риска, причем последний обусловлен зависимостью между доходностью акции и рыночным индексом - дисперсией доходности на индекс.
Эти два фактора и находят отражение в коэффициенте , который может при определенных допущениях считаться характеристикой инвестиционной привлекательности того или иного инструмента.
Яркий пример математической модели оценки инвестиционной привлекательности - модель Value-at-Risk (VaR). Эта модель получает все большее признание у аналитиков инвестиционного рынка, ибо позволяет с установленной инвестором вероятностью прогнозировать достижение определенной доходности портфеля. Иными словами. VaR - это величина, которая показывает потенциально возможное изменение стоимости портфеля в будущем и может служить показателем инвестиционной привлекательности. Величина VaR зависит от временного горизонта оценки и величины доверительного интервала.
VaR позволяет ответить на вопрос, как много можно потерять (с вероятностью х %) за определенный промежуток времени. Стало быть, величина доверительного интервала и показывает ту степень риска, которую выбирает сам инвестор. Инвесторы, пользуясь такой моделью оценки инвестиционной привлекательности вариантов инвестирования, имеют возможность сопоставить возможные абсолютные потери альтернативных инвестиционных проектов, приведя их к одному уровню риска.
Ф. Фабоцци предложил идти по обратному пути и разработал модель размещения средств с анализом риска убытков. При минимизации риска портфеля у У. Шарпа использовалась дисперсия как мера риска. Ф. Фабоцци предложил дополнительно рассчитать вероятность недостижения ожидаемого уровня доходности. Такой анализ риска убытков можно применять при выборе наиболее подходящего соотношения различных классов активов. Ф. Фабоцци разработал модель, которая позволяет с определенной вероятностью говорить, что ожидаемая годовая доходность активов будет ниже некой величины. Однако, если в модели VaR инвестор сам задавал уровень риска и измерял возможные потери в результате инвестирования, то по методике Ф. Фабоцци инвестор задает уровень доходности варианта инвестирования и исчисляет вероятность его недостижения. Очевидно, что чем ниже вероятность недостижения заданного уровня доходности, тем привлекательнее данный вариант инвестирования.
Сегодня разрабатываются все новые математические модели оценки инвестиционного риска. Необходимость их появления обусловлена тем, что каждая из моделей способна объять лишь ограниченный круг показателей. Понятно, что одна модель не может соответствовать целям всех инвесторов. Так, например, сторонники модели Shortfall не принимают результаты VaR, утверждая, что VaR поощряет торговые стратегии, которые дают хороший доход при большинстве сценариев, но иногда могут приводить к катастрофическим потерям.
Математические модели оценки инвестиционного риска способны привести исходные данные многочисленных групп факторов инвестиционного процесса в удобную для инвестора форму, послужить неким промежуточным этапом в принятии решения об инвестировании средств. Кроме того, к неоспоримым достоинствам таких моделей следует отнести их способность устанавливать зависимости важнейших для определенных инвесторов факторов инвестиционного риска, что позволяет достаточно четко вычислять корреляцию этих факторов и инвестиционных результатов.
Таким образом, математические модели нацелены на измерение величины риска, выраженной некоторым значением. Величина, обратная риску, в свою очередь, служит одним из главных показателей инвестиционной привлекательности объектов инвестирования.
Методы комплексной оценки величины инвестиционного риска
Существуют также модели, в которых риск понимается в качестве результирующей величины действия огромного количества всевозможных факторов. Задача этих методик не сводится к формализации зависимостей и взаимосвязей множества факторов. Подобные модели мы будем называть эмпирическими. Не исключено, что в процессе измерения риска и в этих моделях будут применяться математические методы. Мы видим, что эти модели идут по второму пути оценки инвестиционного риска, то есть претендуют на всестороннюю оценку инвестиционного риска, на базе которой инвесторы вправе судить об уровне общего инвестиционного риска в том или ином регионе (отрасли).
Но даже самая емкая характеристика инвестиционного риска сама по себе не может дать достаточного представления об инвестиционном климате, ибо помимо риска на инвестиционный процесс влияет целый ряд иных факторов, которые инвестор учитывает, принимая решение об инвестировании. В этой связи комплексный подход к оценке инвестиционного климата предполагает многофакторную оценку риска.
Примером такого подхода служит методика Эксперт-РА, уже упомянутая выше. Она направлена на измерение совокупного инвестиционного риска регионов Российской Федерации и распределение их по представительным группам, характеризующим инвестиционный климат каждого из регионов в конкретной группе. В этой методике рассматриваются два фактора инвестиционного климата - совокупный инвестиционный риск и инвестиционный потенциал региона.
Совокупный риск складывается из семи видов риска. Ранг региона по каждому виду риска определяется в результате упорядочения регионов по значению индекса инвестиционного риска - относительному отклонению от среднероссийского уровня риска, который принят за единицу. Общий показатель риска рассчитывается как взвешенная сумма частных видов риска, величина которых определяется методом экспертных оценок. В результате каждый регион характеризуется не только рангом, но и количественной оценкой, что позволяет установить соотношение рисков в разных регионах.
Инвестиционный потенциал региона рассчитывается аналогично риску и включает анализ и оценку трудового, потребительского, инфраструктурного, производственного, инновационного, финансового, институционального и природно-ресурсного потенциалов. По результатам исследования все регионы распределяются по группам. Инвестор может, руководствуясь результатами этой методики, выбрать подходящий регион для инвестирования, исходя из приемлемого для него риска.
В данной методике принято широкое определение риска как совокупности противодействующих целям инвестора сил. Потенциал же следует понимать как готовность того или иного региона принять инвестиции. Отметим, что если разнообразие математических моделей определяется совокупностью факторов риска, наиболее представительных для каждого типа инвесторов, то различие эмпирических моделей задается спецификой факторов инвестиционного процесса. Например, рейтинг Standart&Poors (S&Р) также можно рассматривать в качестве методики комплексной оценки инвестиционного риска. В соответствии с этой методикой по уровню интегрального индикатора риска все страны мира распределяются на 31 представительную группу, каждой из которой присваивается определенная характеристика уровня инвестиционного риска (Россия включена в одиннадцатую группу).
К ключевым экономическим и политическим рискам, которые эксперты S&Р принимают в расчет при определении суверенных рейтингов, относятся политическая стабильность; структура доходов населения и структурная организация экономики (ВВП на душу населения, уровень безработицы, индекс потребительских цен); налогово-бюджетная и денежно-кредитная политика; показатели экономического роста и др.
Сходство описанных подходов S&Р и Эксперт-РА заключается в том, что в модели рейтингового агентства S&Р, как и в модели Эксперт-РА, широкое применение находит метод экспертных оценок, хотя этапы оценки в указанных моделях различаются.
Эмпирические модели оценки инвестиционного климата максимально приближены к практике и могут широко использоваться различными инвесторами. Важно, что в них находит свое отражение учет психологии инвестора, преломляясь во мнениях экспертов, участвующих в выборке по определению весов групп факторов и отборе самих факторов. Таким образом, алгоритм эмпирических моделей оценки инвестиционного риска является наиболее гибким и легко изменяемым, в соответствии с изменениями экономической среды.
Среди прочих эмпирических подходов к оценке инвестиционного климата можно упомянуть технический анализ. Методология этого подхода основана на утверждении, что цена инструмента - объекта инвестиционного анализа - содержит в себе всю информацию о рынке. Таким образом, устраняется необходимость многофакторного анализа при оценке инвестиционной привлекательности какого-либо инструмента фондового рынка. Применяя специфические индикаторы технического анализа к динамике цен на некий актив, сторонники такого подхода предлагают считывать прогнозные значения цен на этот актив и определять привлекательность финансового инструмента для инвестора.
Инвестиционная привлекательность фирмы и региона
Особый интерес представляет анализ рисков вложения инвестора в определенную компанию. В этом случае оказывается необходимым рассматривать инвестиционную привлекательность и инвестиционную активность компании во взаимосвязи. Характер этой взаимосвязи определяется тем, что инвестиционная привлекательность является обобщенным факториальным признаком (независимой переменной), а инвестиционная активность в регионе - результативным признаком (зависимой переменной). Иными словами инвестиционная привлекательность - аргумент (X), а инвестиционная активность - функция (Y) инвестиционной привлекательности. Соответственно, могут быть установлены тип и параметры этой объективно существующей зависимости, т.е. может быть подобрана функция Y = f(X) (рис. 1.).
Рис. 1. Основные структурные элементы инвестиционного климата и их взаимосвязь
Инвестиционная активность представляет собой интенсивность привлечения инвестиций в основной капитал города. Инвестиционная активность может быть фактической, в том числе текущей (т.е. за последний отчетный период), и прогнозной, определение которой также является весьма актуальной задачей.

Риск находит отражение практически во всех методиках по оценке инвестиционного климата и привлекательности объектов инвестирования, поскольку является неотъемлемым элементом инвестиционного процесса. Его оценка зачастую влияет на принятие решения об инвестировании средств не напрямую, а опосредованно - через оценку инвестиционного климата или инвестиционной привлекательности объекта инвестирования. Следует отметить, что на данный момент нет такой методики оценки риска, использование которой позволяло бы инвестору принять однозначное решение. Так, математические модели дают высокую точность оценки уровня специфического риска, а эмпирические - универсальную методологию оценки для широкой совокупности рисков. На наш взгляд, предложенная методика определения степени реализации инвестиционной привлекательности (Е), а также рейтинговая методика Эксперт-РА могут при их разработке в перспективе обеспечить наиболее полную информацию о регионе или конкретном предприятии, пригодную для обоснованного принятия инвестиционных решений.

Вернуться к содержанию номера

Copyright © Проблемы современной экономики 2002 - 2019
ISSN 1818-3395 - печатная версия, ISSN 1818-3409 - электронная (онлайновая) версия